8月30日，央行公告8月东谈主民银行开展公开市集（OMO）国债交易操作，买入短期限国债并卖出遥远限国债，全月净买入债券面值为1000亿元。

短期来看，这个操作的主见是幸免收益弧线不时扁平化。经济下行经由之中，从实体角度来看，要看护宽松的货币战术，但另一方面，长端利率快速下行，收益弧线扁平化，可能增多金融风险。央行既要稳增长，也要防风险。

中遥远来看，央即将二级市集国债交易从头纳入公开市集操作器具箱，是货币战术新框架转型的体现。骨子上，咱们一直强调，金融周期下半场，松货币的同期，宽财政的必要性显耀高涨。

面前局面下，财政延迟在促进总需求的同期，擢升平衡利率水平，末端市集利率下行压力，是把稳增长和防风险更灵验纠合的步调。

 短期看，重启OMO交易国债的成功主见是幸免收益率弧线不时平坦化，在稳增长和防风险之间获得平衡。

► 金融周期下行，安全钞票荒带来收益率弧线平坦化。从住户和企业端看，流动性偏好高涨，资金更多流向国债等安全钞票，本年跟着入款利率调降和打击手工补息，部分入款搬家至接待和基金，接待与基金对遥远国债的抓有量也大幅上行。从银行自营和保障资管看，其投资各类钞票的相对收益（扣除税收、老本成本）中遥远国债、国开债和地点债收益率较高、踏实且安全。

► 但长端利率下行快速增添金融风险。1）遥远国债成交量创历史新高。2023年以来国债成交额大幅高涨（图表1），10年期和30年期成交量屡立异高（7月长债占国债总市值的比例高达34%）。

2）遥远国债风险溢价较低。咱们左证ACM[1]模子将中国10年期国债收益率拆分为无风险收益率（改日各期短期利率预期的均值）和风险溢价（投资者承受价钱波动风险的抵偿），图表2的末端披露2023年以来长债收益率的下滑主要由风险溢价下落所致，当今风险溢价已降至近零，不扼杀债券市集交游出现非感性手脚。

3）久期波幅立异高，标明部分投资者拉久期的脸色很强。咱们的测算中遥远纯债基金的久期如图表3所示，自2023运转高涨，均值虽距离历史高点仍有距离，但圭表差创历史新高。

图表1：2023年下半年以来长债成交量大幅高涨

而已开头：Wind，中金公司照拂部

图表2：当今10年期国债收益率风险溢价仅为0.5%

而已开头：Adrian et al.（2013），中金公司照拂部

图表3：当今中遥远纯债基金的久期圭表差较高

而已开头：Wind，中金公司照拂部

► 期限利差收窄成为压缩金融机构净息差的迫切要素，且收益率弧线平坦化对息差影响可能呈现非线性态势，收益弧线不时扁平化将进一步压缩银行等金融机构的利润空间。左证Borio et al.（2015）[2]照拂发现收益率弧线的斜率与银行净利息收益率（息差收入/银行总钞票）存在正联系性，代还同期收益率弧线斜率关于净利息收益率存在非线性影响（图表4），弧线越平坦、关于银行净利息收益率的影响越大。面前，银行净息差较低（图表5），寿险公司也濒临利差损风险（图表6），除了中间想象由量转价外，看护弧线陡峻度对看护息差也至关迫切。

图表4：收益率弧线斜率对银行净利息收入占比存在非线性影响

而已开头：The influence of monetary policy of monetary policy on bank profitability BIS 2015，中金公司照拂部；注：净利息收益率=净利息收入/银行总钞票

图表5：银行净息差较低

而已开头：Wind，中金公司照拂部

图表6：寿险可能出现利差损

而已开头：Wind，中金公司照拂部

中遥远来看，央即将国债交易从头纳入OMO器具箱，是货币战术新框架转型的体现。领先，公开市集交易国债是国外常规（OMO除了正逆回购，即是证券交易）。

其次，OMO交易国债是货币战术框架从量到价、畅达传导的体现。金融周期下行期，传统“宽信用”战术后果减轻，货币战术中间想象正在由量转价。央行近期通过昭示利率、增设软性窄走廊强化Repo利率的战术属性，并调降短端利率，但仅能调控短端市集利率，对中长端利率和期限利差的调控智力不及。

MLF责任逐渐完成（中期融资市集存单较为阐扬）、战术属性淡化。而国债期限品种丰富，纳入国债交易不错对不同期限的市集利率起到调控作用，阐扬国债利率的基准作用，畅达由短及长的价钱传导。

松货币的同期，宽财政的必要性显耀高涨，面前局面下，财政延迟在促进总需求的同期，擢升平衡利率水平，末端市集利率下行压力，是把稳增长和防风险更灵验纠合的步调。松货币主要通过利率下行以缓解偿债职守，但利率下行势必带来金融机构息差收窄。

同期，金融周期下半场，降利率以刺激私东谈主部门加杠杆的后果减轻。而政府加杠杆不错匡助私东谈主去杠杆，而BIS[3]的照拂披露，金融周期下行期私东谈主部门钞票欠债表的建造进度决定了经济复苏的速率。

此外，“宽财政”有助于增多安全钞票的供给、缓解安全钞票荒的问题。“松货币+宽财政”更容易直达实体，更有助于改善风险偏好，甚而不错绕过利率下行，推升钞票端收益，更灵验地在稳增长的同期正式好总体金融风险。

本文作家：黄爱静（S0080520080004）、张文朗、周彭、吕毅韬，开头：中金点睛 ，原文标题：《中金：畅达传导、看护陡峻——公开市集重启交易国债点评》

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